El dinero no crece en los árboles

La inversión en dividendos parece estar de moda últimamente. En particular la estrategia llamada “Dividend Growth”, la cual sólo invierte en aquellas compañías que han logrado aumentar sus dividendos en forma consistente a lo largo de varios años. La estrategia, por supuesto, asume que esa tendencia continuará en el futuro.

Dado que estamos atravesando un momento realmente complicado, es comprensible que busquemos aquella estrategia que nos permita obtener una renta en forma de efectivo, y que sea, además, relativamente estable.

No tengo ningún problema con esa posición. Sí tengo un problema cuando la forma de implementar esa estrategia es a través de la inversión en compañías que pagan dividendos.

En una entrada anterior (Inversión en dividendos ¿Una buena idea?) ya he comentado, en forma genérica, mis reparos sobre los dividendos. En esta ocasión quiero enfocarme en una característica bastante indeseable de los mismos: no son un regalo, o como lo dice el dicho: “el dinero no crece en los árboles”.

¿Por qué digo esto? Porque cuando recibimos un dividendo, el valor de nuestras acciones cae en igual medida que el dividendo percibido. Veamos un ejemplo.

Imaginemos que tenemos una acción de la empresa ABC, que cotiza, al cierre de la jornada de ayer, a $100. Hoy a primera hora, antes de que el mercado abra (es decir, la bolsa), la empresa ABC declara un dividendo de $1 por acción (si este dividendo se paga en forma trimestral, estamos ante un rendimiento por dividendos del 4%).

En este escenario, la bolsa (o Exchange) donde la acción cotiza, remarca el precio de la acción a la baja y la coloca a $99. Es decir, cuando el mercado abre, nuestra acción vale $1 menos que al cierre del día anterior. Es importante notar, que esta bajada del precio no se debe a los movimientos normales del mercado (oferta y demanda), sino a un procedimiento automático de la bolsa que simplemente actualiza a la baja la última cotización de nuestra acción. Una vez que el mercado abre, el valor de la acción oscilará como normalmente lo hace, debido, ahora sí, a la oferta y demanda que exista de ella.

¿Por qué se hace esto? Porque el valor de una empresa, y por ende su cotización en bolsa, representa el valor de los activos netos de la empresa en ese momento, mas el flujo de dinero futuro que se espera que la compañía genere. El dinero utilizado por la empresa para pagar un dividendo a los inversores representa un gasto que sale directamente de sus beneficios y, por tanto, su cotización en bolsa debe reflejar esta “pérdida” de activos (en este caso, una pérdida de efectivo). De nuevo, el dinero no crece en los árboles. Si la cotización no se actualizara a la baja, se estaría creando dinero, o valor, de la nada.

Volviendo al ejemplo: nuestro patrimonio total antes de recibir el dividendo es de $100 en forma de acciones. Luego de recibir el dividendo, nuestro patrimonio total es exactamente el mismo: $99 en acciones más $1 en efectivo. Esto es equivalente a haber vendido $1 de nuestro portafolio de acciones, o lo que es lo mismo, un 1% de nuestros activos. Cuando vendemos parte de nuestro portafolio, no ganamos nada: el valor total de nuestra cartera es el mismo, solo que ahora una parte de ésta se compone de efectivo. Lo mismo ocurre cuando cobramos un dividendo.

El inversor en dividendos nos dirá: “Pero con ese dinero puedo comprar mas acciones, que a su vez generarán más dividendos en el futuro”. Esto claramente es una ilusión. En el ejemplo, al reinvertir el dividendo, efectivamente tendremos más acciones, pero el valor de éstas será menor. Nuestro patrimonio total, luego de la operación, vuelve a ser de $100 en acciones (suponemos aquí que podemos comprar acciones por fracción).

Unos meses más tarde, al recibir el siguiente dividendo, la situación es la misma: Nuestro patrimonio total antes y después de recibirlo no varía. El efecto es equivalente a vender un cierto porcentaje de nuestras acciones cada vez que cobramos ese dividendo.

Pero el problema no acaba allí. Como todos sabemos, cualquier renta que recibamos esta gravada con impuestos. Los dividendos no son una excepción. Digamos que el impuesto que nos corresponde pagar es de un 20%. Esto significa que ese dólar que hemos recibido de la empresa ABC, se transforma en 80 céntimos. En otras palabras, nuestro patrimonio total luego de cobrar ese dividendo es de $99.8, es decir, hemos perdido dinero!

Hay un dicho que describe perfectamente esta situación: “Cobrar un dividendo es como mover nuestro propio dinero del bolsillo derecho al bolsillo izquierdo”. Y yo añadiría que, por el privilegio de hacer esto, !pagamos un impuesto!

Y esto siempre ocurre, sin importar que estemos en un mercado al alza o a la baja. Podemos pensar que, si nuestras acciones caen en valor, al menos cobraremos los dividendos y las pérdidas serán menores. De nuevo, esto es una ilusión: al recibir el dividendo, la cotización de la acción caerá aun más, porque el dinero sale del mismo lugar. Y para empeorar la situación, siempre incurrimos en el pago de impuestos, aun cuando nuestras acciones se encuentren en negativo.

El inversor en dividendos nos dirá: “Ok, pero si vendes parte de tus acciones, también deberás pagar impuestos”. Y es correcto, pero sólo si vendo con ganancias. Por el contrario, como los dividendos se consideran una renta, están siempre gravados.

Por si esto fuera poco, el dividendo esta gravado por el 100% de su valor, mientras que las ganancias de capital solo aplican, precisamente, a la proporción de ganancias. Veamos otro ejemplo para aclarar esta idea.

Imaginemos que hemos adquirido la acción de ABC a $120. Ahora que cotiza a $100, tenemos una perdida (en papel) de -$20. Si recibimos $1 de dividendos, pagaremos 20 céntimos de impuestos. Sin embargo, si vendo el equivalente a $1 de esas acciones, no pagaré impuesto a las ganancias, porque no tengo ninguna.

Ahora imaginemos que hemos adquirido la acción a $75. Tenemos aquí una ganancia, en papel, de +$25 (o 33%). De nuevo, al recibir $1 de dividendo, pagaremos 20 céntimos en impuestos. Por otro lado, sin en lugar de cobrar el dividendo, vendemos el equivalente a $1 en acciones, solo 25 céntimos de ese dólar son considerados ganancia. Si el impuesto a las ganancias de capital es de, por ejemplo, 28%, estaremos pagando sólo 7 céntimos al fisco ($0.25*0.28 = $0.07).

Vista de esta forma, la inversión en dividendos no parece ser un buen negocio. ¿Por qué entonces es tan popular? Hay varios factores. Claramente la ignorancia en uno de ellos, sin embargo, la mayoría de los inversores que persiguen dividendos suelen conocer estos detalles. Entonces, ¿Qué sucede?

En primer lugar, el remarcado de precio a la baja suele ser imperceptible en la mayoría de los casos. En nuestro ejemplo, si la compañía ABC muestra un volumen de trading considerable, seguramente nunca la veamos cotizar a $99. Cuando el mercado abre, miles (sino millones) de ordenes de compra y venta se ejecutan en una facción de segundo. Cuando el inversor observe la cotización de su acción, ni bien abra el mercado, verá un valor muy diferente, tal vez 102 y creerá que ha ganado 2 dólares de apreciación de capital más 1 dólar en dividendos. Asumirá, correctamente, que su ganancia total es de $3. Pero en realidad, la acción se ha movido de $99 a $102, con lo cual sus $3 de ganancia provienen únicamente de la apreciación de capital. Aquí el dividendo no representa ganancia alguna.

Otro factor que puede influenciar la popularidad de esta estrategia es que solemos valorar el dinero en efectivo, contante y sonante, mucho más que cualquier otro tipo de activo financiero. Percibir dividendos es como tener una renta sin trabajar. A su vez, la idea de convertirlos en más acciones que generen aún más dividendos es algo difícil de resistir (aunque sea una ilusión).

También se argumenta que las compañías que pagan dividendos han tenido un rendimiento superior a la media en los últimos años. Hay algo de verdad en esta afirmación, sin embargo, no es el dividendo el factor determinante de ese rendimiento superior. Por cada compañía en este grupo, podemos encontrar otra que no pague dividendos y que también muestre un rendimiento superior. Con la misma lógica podríamos defender una estrategia anti-dividendos como la más favorable (lo cual tampoco tiene fundamentos). En definitiva, el buen desempeño de una empresa no depende de si paga dividendos o no. Esa es una decisión que la empresa hace a posteriori, una vez que los beneficios han sido generados. Y estos beneficios, a su vez, se encuentran ya reflejados en la cotización de la acción.

Otra desventaja importante de invertir solo en dividendos es que estamos dejando de lado muchas otras compañías igual de buenas, o incluso mejores, que recompensan a sus inversores en forma indirecta, mediante la apreciación de capital. Esto, por tanto, disminuye nuestra diversificación.

En conclusión, no estoy diciendo que debemos evitar a toda costa la inversión en dividendos. Esto suele ser imposible, sobre todo si invertimos en fondos que contienen cientos de compañías, muchas de las cuales seguramente paguen dividendos. Lo que digo es que no deberíamos enfocar nuestro objetivo en construir un portafolio de dividendos. Esto puede ser válido, tal vez, una vez que nos hemos retirado y necesitamos extraer una renta de nuestros activos. Pero esa, es otra historia.

El punto clave a extraer de todo esto, es que cuando escuchamos hablar de las maravillas de la inversión en dividendos, debemos recordar el título de esta entrada: “El dinero no crece en los árboles”.

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